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　　與山推高管交流，了解公司發(fā)展戰(zhàn)略。2008年10月31日我們邀請(qǐng)山推股份高管就山推股份近期的經(jīng)營(yíng)狀況，4季度乃至明年的經(jīng)營(yíng)計(jì)劃，面臨的發(fā)展機(jī)遇和困難、公司的長(zhǎng)遠(yuǎn)戰(zhàn)略等問(wèn)題進(jìn)行了探討和交流，在分析匯總的基礎(chǔ)上我們提煉出以下觀點(diǎn)：

　　山推股份推土機(jī)內(nèi)銷銷量2008年可保持18.28%的增長(zhǎng)。山推股份的經(jīng)營(yíng)情況：公司今年10月份的推土機(jī)銷售情況與上一個(gè)月大致相同，內(nèi)外銷同比都在增長(zhǎng)，預(yù)計(jì)推土機(jī)銷售總量超過(guò)300臺(tái)。2008年9月山推股份推土機(jī)內(nèi)銷140余臺(tái)，同比下降7.50%，外銷170余臺(tái)，同比增長(zhǎng)36.00%。公司推土機(jī)內(nèi)銷由9月份的同比負(fù)增長(zhǎng)變?yōu)檎鲩L(zhǎng)表明其推土機(jī)內(nèi)銷一年當(dāng)中最差的月份已經(jīng)過(guò)去，銷售量開(kāi)始觸底上升。公司推土機(jī)產(chǎn)品生產(chǎn)周期在3個(gè)月之內(nèi)，4季度的訂單目前已基本確定，預(yù)計(jì)今年4 季度公司推土機(jī)內(nèi)銷保持15.00-18.00%的增速，全年銷量超過(guò)2750臺(tái)，增速為18.28%左右。公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)，大功率的推土機(jī)內(nèi)銷市場(chǎng)由于高鐵、能源和礦山開(kāi)發(fā)市場(chǎng)的需求升溫而不斷擴(kuò)大，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的優(yōu)化與市場(chǎng)需求減少規(guī)模效應(yīng)減弱的影響相互抵消。公司今年上半年因鋼材等原材料價(jià)格持續(xù)上漲提高了兩次價(jià)格，大致調(diào)整幅度為5.00-8.00%，今年4 季度暫時(shí)沒(méi)有調(diào)整計(jì)劃，預(yù)計(jì)2008年4季度推土機(jī)內(nèi)銷毛利率基本維持穩(wěn)定。2009年山推股份預(yù)計(jì)國(guó)內(nèi)工程機(jī)械行業(yè)增速在12.00-18.00%，山推股份作為推土機(jī)行業(yè)的龍頭，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)繼續(xù)升級(jí)，并享受鋼價(jià)下跌帶來(lái)的成本下降收益，在高鐵、基建投資保持較快增長(zhǎng)的背景下其推土機(jī)內(nèi)銷可保持15.00-18.00%左右的增長(zhǎng)。

　　山推股份推土機(jī)出口呈現(xiàn)出良好的勢(shì)頭，銷量增長(zhǎng)，盈利能力上升。公司推土機(jī)外銷今年呈現(xiàn)火爆局面，出口增速在時(shí)間段上表現(xiàn)出兩頭高，中間低的“U”字型走勢(shì)。目前公司最大的出口國(guó)為俄羅斯、其次是哈薩克斯坦，然后是中東的石油輸出國(guó)?？梢钥闯龉境隹诘膶?duì)象大都是石油經(jīng)濟(jì)國(guó)家，且多數(shù)是通過(guò)代理商銷售的(也有部分產(chǎn)品是跟隨國(guó)內(nèi)工程建設(shè)企業(yè)的海外項(xiàng)目而出口的)。俄羅斯等獨(dú)聯(lián)體國(guó)家不僅對(duì)大功率推土機(jī)(220馬力以上)需求量大，而且也采購(gòu)公司的吊管機(jī)等產(chǎn)品。隨著全球經(jīng)濟(jì)的動(dòng)蕩加劇和石油價(jià)格的下跌，上述國(guó)家對(duì)工程機(jī)械產(chǎn)品的采購(gòu)需求也開(kāi)始呈現(xiàn)下降趨勢(shì)。對(duì)于山推股份來(lái)說(shuō)明年的主要任務(wù)是繼續(xù)調(diào)整產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、整合銷售渠道，加大市場(chǎng)銷售力度，必要時(shí)可以借鑒柳工的經(jīng)驗(yàn)在海外建立山推專賣店提升品牌影響力。預(yù)計(jì)2008年公司推土機(jī)出口量可達(dá)1910臺(tái)左右，同比增長(zhǎng)34.70%以上。

　　目前公司在海外的推土機(jī)銷售主要競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手是日本小松，山推股份憑借其性價(jià)比優(yōu)勢(shì)搶占了小松的部分出口市場(chǎng)，2009年公司將繼續(xù)通過(guò)加強(qiáng)市場(chǎng)營(yíng)銷、完善售后服務(wù)等手段擴(kuò)大海外銷售額。預(yù)計(jì)2009年山推股份出口增速可保持25.00%以上，成本下降和結(jié)構(gòu)提升將使得推土機(jī)毛利率呈現(xiàn)穩(wěn)步上升的勢(shì)頭。

　　山推股份募集資金項(xiàng)目――6000臺(tái)推土機(jī)技改項(xiàng)目主要瞄準(zhǔn)國(guó)際市場(chǎng)。公司將自己定位于國(guó)際化的推土機(jī)專業(yè)生產(chǎn)企業(yè)。其融資項(xiàng)目擴(kuò)大推土機(jī)出口項(xiàng)目和工程機(jī)械履帶底盤(pán)項(xiàng)目所需的10.00萬(wàn)平米推土機(jī)車間已經(jīng)竣工，年產(chǎn)6000臺(tái)推土機(jī)，明年年初投入使用。國(guó)內(nèi)推土機(jī)市場(chǎng)容量大致在4500-7800臺(tái)左右，而全球推土機(jī)的市場(chǎng)容量為30000臺(tái)。公司6000推土機(jī)的產(chǎn)能是瞄準(zhǔn)了國(guó)際市場(chǎng)。對(duì)于國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，公司希望保持其50.00%以上的市場(chǎng)份額，但并不急于繼續(xù)單純地追求決定市場(chǎng)份額的提升，國(guó)際市場(chǎng)是其推土機(jī)未來(lái)的主攻方向。

　　小松山推受行業(yè)環(huán)境影響銷售下滑，盈利能力下降。公司的參股公司-小松山推的銷售數(shù)據(jù)從今年5 月份開(kāi)始持續(xù)下滑，這與國(guó)內(nèi)挖掘機(jī)行業(yè)的銷售數(shù)據(jù)是一致的。分析原因：一方面是(1)今年9 月份之前央行一直執(zhí)行從緊的貨幣政策，宏觀調(diào)控的壓力導(dǎo)致國(guó)內(nèi)市場(chǎng)需求下降;(2)由美國(guó)金融危機(jī)引發(fā)的全球經(jīng)濟(jì)動(dòng)蕩對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)的影響導(dǎo)致8 月份以來(lái)國(guó)內(nèi)工程機(jī)械產(chǎn)品包括挖掘機(jī)產(chǎn)品需求出現(xiàn)了快速下降;(3)小松中國(guó)(包括小松山推和小松常州)、現(xiàn)代江蘇等合資企業(yè)出于對(duì)全球經(jīng)濟(jì)衰退的擔(dān)憂收縮了在中國(guó)的銷售攻勢(shì)。小松山推今年8、9月份同比負(fù)增長(zhǎng)，根據(jù)我們了解的情況，10月份銷售情況依然不理想，小松原計(jì)劃今年挖掘機(jī)銷量超過(guò)10000臺(tái)，根據(jù)目前銷售形勢(shì)推斷預(yù)期的目標(biāo)比較難實(shí)現(xiàn)，預(yù)計(jì)2008年全年小松山推可銷售挖掘機(jī)8100臺(tái)左右，同比增長(zhǎng)3.75%。2009年的挖掘機(jī)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)更加激勵(lì)，行業(yè)外部環(huán)境不容樂(lè)觀，我們預(yù)計(jì)小松山推2009年的銷售量同比下降5.00%左右，毛利率下滑1個(gè)百分點(diǎn)左右。隨著公司大功率推土機(jī)產(chǎn)品的崛起和小松山推的挖掘機(jī)銷售量開(kāi)始下降，小松山推貢獻(xiàn)的投資收益占公司總的利潤(rùn)總額的比重在逐漸下降，2008年前3季度，以小松山推為主的投資收益占到了公司利潤(rùn)總額的25.00%，而這一指標(biāo)在2007年前3季度為35.19%，下降了10個(gè)百分點(diǎn)。小松山推的投資收益占這對(duì)于公司增強(qiáng)自身的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力和保持業(yè)績(jī)的穩(wěn)定性具有積極意義。

　　山推股份預(yù)進(jìn)入旋挖鉆機(jī)行業(yè)，我們持謹(jǐn)慎態(tài)度。公司有計(jì)劃上馬旋挖鉆機(jī)項(xiàng)目，早在2003年公司就開(kāi)始籌劃旋挖鉆機(jī)的技術(shù)儲(chǔ)備和項(xiàng)目論證，此后由于公司一貫的穩(wěn)健風(fēng)格和領(lǐng)導(dǎo)班子調(diào)整一直沒(méi)有上馬該項(xiàng)目。今年10月底國(guó)務(wù)院批復(fù)的2萬(wàn)億高鐵和客運(yùn)專線鐵路建設(shè)投資引發(fā)了工程機(jī)械企業(yè)對(duì)與高鐵建設(shè)關(guān)聯(lián)度大的產(chǎn)品的興趣;目前市場(chǎng)上主要的旋挖鉆機(jī)生產(chǎn)企業(yè)為三一重工(今年預(yù)計(jì)銷量300臺(tái))、中聯(lián)重科(80臺(tái))、北方股份(50臺(tái))。公司進(jìn)入旋挖鉆機(jī)市場(chǎng)需要解決關(guān)鍵零部件供應(yīng)和銷售網(wǎng)絡(luò)建設(shè)等系列問(wèn)題，且旋挖鉆機(jī)產(chǎn)品的毛利率正在由于眾多的企業(yè)進(jìn)入而趨于下滑趨勢(shì)，我們對(duì)于公司進(jìn)入該行業(yè)表示謹(jǐn)慎。

　　山推股份盈利預(yù)測(cè)與投資建議。我們調(diào)低山推股份的盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)2008-2010年山推股份每股收益為0.79元、0.93元、1.07元，同比增長(zhǎng)33.90%、17.72%和15.05%，公司目前動(dòng)態(tài)P/E、P/B水平為7.59倍和3.94倍，成長(zhǎng)性較好，價(jià)格有所低估，目標(biāo)價(jià)位6.71元，現(xiàn)低估1.83%，給予“增持”的投資評(píng)級(jí)。

　　主要不確定因素。出口代理商的信用資質(zhì)、明年募集資金項(xiàng)目投產(chǎn)在建工程轉(zhuǎn)為固定資產(chǎn)增加費(fèi)用攤消、產(chǎn)品多元化的市場(chǎng)拓展風(fēng)險(xiǎn)。